2020年伊始，港股打新的熱潮仍未消退，內地一家影視劇制作公司新石文化收獲了不錯的成績——1月16日上市首日，新石文化早盤高開96%，報0.98港元，此前曾獲1212倍認購。

招股書顯示，新石文化此次募資所得款的86.9%將用于制作四部電視劇，另13.1%的資金將用于購買與電視劇有關的版權或播放權。

查閱招股書新浪財經發現，新石文化主要將自制劇集出售給二三線衛視以獲利，今年上半年曾有劇集成功賣給央視，但自制劇劇集毛利率波動較大;另外，影視傳媒行業固有的回款期長，應收賬款積壓金額高的問題也同樣存在于新石文化上，公司已連續三年經營活動凈現金流為負，且逾期應收賬款擠壓了公司現金流。

作品主要出售給二三線衛視 毛利率波動導致業績波動

新石文化成立于2013年，主要從事出售電視劇播放權許可、以非執行制作人身份投資電視劇、擔任電視劇的發行代理等業務。截至目前，公司已制作超過15部電視劇，包括《野山鷹》《遙遠的距離》《女管家》等。

從招股書資料來看，公司制作的電視劇題材多為家庭倫理和革命題材，主要出售給包括安徽廣播電視臺、天津廣播電視臺、山東廣播電視臺在內的二三線電視臺。2019年上半年，公司自制的電視劇《共和國血脈》在央視播出。

數據顯示，2016-2018年及2019年上半年，新石文化的營業收入分別為1.01億元、9926萬元、1.54億元和1.45億元;凈利潤分別為3280萬元、699萬元、6448萬元和1514萬元，公司業績波動性較大，盈利能力相對來說并不穩定。

新石文化稱，2016-2018年及2019年上半年，公司最大型電視劇產生的收益分別占總收益的98.8%、60.8%、38%和38.8%，五大電視劇(網劇)獲得的收益分別占總收益的100%、100%、89.3%和92.3%，存在收入集中于少數電視劇(網劇)的風險。

因為收入集中度較高，當劇集毛利率顯著下滑、不及過往作品毛利率時，就會帶來一定程度的業績波動。

2016年、2017年、2018年和2019年上半年，新石文化的毛利率分別為58.3%、17.8%、52%和25.6%。2017年和2019年上半年毛利率顯著偏低，公司解釋稱，2017年是由于自制電視劇《女管家》毛利率較低，約5.1%，且由于無法配合兩個潛在衛星頻道客戶的播放時間表，導致《女管家》同時在兩個衛星頻道重播失敗;2019年公司毛利率再度下滑明顯，主要是因為自制電視劇《共和國血脈》為了滿足央視質量標準，產生高制作成本，以及播放總集數有所調整所致。

由此可以看出，公司自制劇的毛利率波動較為明顯，易受到多方面因素的干擾，從而導致公司整體業績不夠穩定。

話語權小回款期長 應收賬款擠占流動性

除了業績波動較為矚目外，新石文化作為影視公司，應收賬款金額高擠占現金流的問題也十分突出。

招股書顯示，2016年、2017年、2018年和2019年上半年，公司貿易應收款項及應收票據分別為6806萬元、6825萬元、9929萬元和2.1億元，最近一年應收賬款增速明顯;且2019年上半年，貿易應收款總額占總資產的比例為46.7%，占比較高。

上文曾提及，公司的主要業務為將自制劇發行至二三線電視臺播出，2019年上半年《共和國血脈》雖然登陸央視，但也付出了較大的代價——為了滿足央視的質量標準，新石文化不得不投入較大的制作成本，由此拉低了單一劇集的毛利率，導致整體盈利水平波動性較大。

這種現象在一定程度上也說明，在行業尚未尚未完全走出寒冬之時，新石文化這樣的影視制作公司，在面對大型電視臺(如中央電視臺)時話語權較小，自身競爭力不足;面對二三線電視臺(如安徽廣播電視臺、天津廣播電視臺等)時，雖然手中劇集不至于囤積，但話語權較小會影響公司回款能力。

資料顯示，2016年至2019年上半年，新石文化逾期的貿易應收款分別占總額的22%、65%、41%和33%，應收款減值分別為399萬元、872萬元、1341萬元和982萬元。

雖然由于電視臺的國有實體屬性，應付款項不能結付的風險較低，但較長的回款期和較大的劇集制作前期投入一定程度上擠壓了公司的流動性。數據表明，2016年至2019年上半年，公司期末現金及現金等價物分別為1.16億元、3006萬元、1166萬元和317萬元，賬面資金余額不斷下行;與此同時，2016年、2017年和2018年，新石文化經營活動凈現金流分別流出2990萬元、2820萬元和8550萬元。